決算：BA 2025Q4

ボーイング(ティッカー：$BA)の2025年度第4四半期決算についてまとめます

決算概要

アナリスト予想平均と結果の比較をまとめます。

	結果	予想	判定
EPS	$9.92	-$0.39	〇
売上高	$23.95B (YoY +57.2%)	$22.84B	〇

業績ハイライト

1) 2025年4Q（第4四半期）・通期の全社業績

指標	2025年4Q	前年比/前年差	2025年通期	前年比/前年差
売上高	$23.9B	+57%	$89.5B	+34%
コアEPS	$9.92	ー	$1.19	ー
フリーキャッシュフロー（FCF）	+$0.375B	ー	▲$1.9B（使用）	改善（前年差は未開示）
現金・市場性証券	$29.4B	ー	$29.4B	ー
有利子負債	$54.1B	ー	$54.1B	ー
リボルビング枠	$10B	未使用	$10B	未使用

• ✅ 売上は2018年以来の四半期最高（$23.9B）。
• ✅ FCFは4Qでプラス（+$375M）。商用機納入増と運転資本の改善が寄与。
• ⚠️ コアEPSは「Jeppesen（Digital Aviation Solutions）売却益」に大きく依存
  • 4QコアEPS $9.92のうち、$11.83がデジタル航空ソリューション売却益（クローズ）由来
  • 通期コアEPS $1.19のうち、$12.47が同売却益由来
  • （会社説明）売却益を除くと、通期EPSは前年差+ $9.10改善

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2) セグメント別（4Q）

セグメント	売上高	前年比	営業利益率（マージン）	主因
BCA（民間機）	$11.4B	ー	▲5.6%	納入増などで改善。Spirit買収影響で約▲1.5pt
BDS（防衛・宇宙）	$7.4B	+37%	▲6.8%	量産・運営改善。ただしKC-46で▲$565M損失
BGS（サービス）	$5.2B	+2%	（異常に高い）	デジタル航空売却益の影響
BGS（調整後）	$5.1B	+6%	18.6%	商用/政府ともにダブルディジットマージン

• ✅ BGSは（売却益調整後でも）成長+高マージンが継続。
• ⚠️ BCA/BDSは依然マージンがマイナス。とくにBDSはKC-46の追加損失が重い。

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3) 受注・バックログ（BCA / BDS / BGS）

BCA（民間機）

• 4Q納入：160機／通期：600機（2018年以来最多）
• 4Q純受注：336機
  • Alaska Airlines：737-10 ×105、787-9 ×5
  • Emirates：777-9 ×65
• 通期純受注：1,173機
• 期末バックログ：$567B（過去最高）、6,100機超
  • 737・787ともに「次の10年まで確定受注で埋まっている」と説明

BDS（防衛）

• 4Q受注：$15B
  • 米空軍：KC-46A ×15
  • ポーランド：Apache ×96
• 期末バックログ：$85B（過去最高）

BGS（サービス）

• 4Q受注：$10B、通期受注：$28B（年最高）
• 期末バックログ：$30B（過去最高）

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4) プログラム別の進捗（BCA）

737

項目	実績/状況
4Q納入 / 通期納入	117機 / 447機
生産レート	月産42機で安定化、年内に47へ
“Shadow factory”（2023年以前ビルド）在庫	期末1機（前四半期から▲5）→ 1Qに最後を納入予定
-7 / -10 在庫	約35機で横ばい
認証	737-10：TIA2取得（最終段階の飛行試験へ）／-7・-10：エンジン防氷（anti-ice）設計変更の最終セット、両機とも2026年の認証見込み
品質/納期	納入の定時性が前年比で3倍改善、顧客から品質フィードバック改善

787

項目	実績/状況
4Q納入 / 通期納入	27機 /（発言上）88機 ※原稿に「88%」とあるが文脈上88機
生産レート	月産8で安定化、年後半に10を目標
工場指標	平均リワーク工数を約30%削減（2025年）
2023年以前ビルド在庫	約5機（前四半期から▲5）→ 残りは2026年に納入予定
課題	座席（seat）関連が「納入」の制約（新シート構成は認証ベースラインが厳しく、OEM/FAA手続きが長期化しがち）
受注	通期純受注395機（過去最高の年次受注）

777X（777-9中心）

項目	実績/状況
認証	777-9：TIA3承認、認証飛行試験継続（アビオ/環境制御/APUなど）
技術課題	777Xエンジンで耐久性の潜在問題を検査で確認→ GEと原因/是正策を詰め中
納入計画	2027年初号機納入は維持（影響なし見込み）
在庫支出	2025年末で約$3.5B（想定内）
受注	通期202機（ローンチ以来2番目の多さ）
キャッシュ	PDP（前受金）が旧スケジュール（2026納入想定）ベースで低く、2026はネットキャッシュバーン増、2029にプラス転換見込み

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5) 防衛（BDS）と主要プログラム

• ✅ F-47（米空軍 第6世代戦闘機）：会社は「トランスフォーメーショナルな勝利」と表現
• ✅ 主要マイルストーン
  • MQ-25：初のエンジンラン成功（初飛行に向け前進）
  • T-7A：初の運用機を米空軍へ納入（Joint Base San Antonio Randolph）
• ⚠️ KC-46A：4Qで▲$565Mの損失
  • 要因：Everett施設の生産支援・配賦コスト増、サプライチェーンコスト増（Spirit含む）
  • ただし（改善例）4Qの工場リワーク水準は上期比▲20%
  • 納入計画：2025年14機 → 2026年19機を目標（支援リソースを高止まりさせる方針）
• ✅ PAC-3 seeker：2025年に生産量+33%（能力増強投資＋リーン）

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6) ポートフォリオ/資本政策

• ✅ Spirit AeroSystems買収を完了（統合開始）
• ✅ Jeppesen売却（Digital Aviation Solutions divestiture）を$10.6Bで完了
  • 現金増の主因。
• ⚠️ 負債は**$54.1B**（Spiritの負債取り込みで前四半期比やや増）
• ✅ 投資適格の維持を重視、リボルビング$10Bは未使用

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7) 2026年見通し

フリーキャッシュフロー（FCF）

• 会社見通し：2026年通期 FCF：+$1B〜+$3B
• 前提：Spirit取り込みで約▲$1Bの逆風（2026年）
• 季節性：1Qは2025年1Q並みのキャッシュ使用、上期は使用、下期でプラス化し加速
• CapEx：2025年 約$3B → 2026年 約$4B（Spirit含む、St. Louis/Charleston等への投資継続）

2026年の一時的な逆風（経営陣が列挙）

• ⚠️ 777Xの認証遅延と初号機納入（2027）に伴うネットキャッシュバーン増（PDPが低い）
• ⚠️ 737/787の過去納入遅延に起因する「顧客補償（considerations）」と「超過前受（excess advances）」
  • 対応：生産安定化・定時納入の改善、余剰部品在庫の計画的圧縮、既存在庫機の最終納入
• ⚠️ BDSの過去損失計上案件（固定価格開発5案件）の“駆け抜け”コスト影響（追加損失がない前提）
• ⚠️ DOJ支払いが2025→2026にスライド（一過性）
• （会社主張）これらを調整すると、2026年は「high single digits」のFCF潜在力がある、と説明
  • さらに長期では**$10B FCFは“very attainable”**（達成可能性が高い）とCFOが明言

2026年のBCA納入目線（Q&Aで明示）

• 737：概ね500機
  • 2025は在庫納入が約55機あったが、2026は繰越在庫がほぼなく「生産ロールアウトが大幅増」
  • 737-10を約30機ビルドするが、2026は未納入（2027に認証後納入）
• 787：概ね90〜100機
• BCA全体：**納入+約10%**を見込む

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質疑応答ハイライト

1) FCFの“正常化”ブリッジ（Myles Walton）

Q（要旨）：超過前受（excess advances）と顧客補償（customer considerations）の規模感と正常化のタイムラインは？（2027/2028以降？）
A（要旨：CFO Malave）

• 会社としては、正常化へ向けた差分は**「low single digit 〜 high single digits」**のレンジ感。内訳の定量開示はしない。
• 2026年は「excess advances」と「considerations」の影響は概ね同程度。
• excess advancesの方が先に減り、considerationsはより長く残る（737/787）。
• 777Xのネットキャッシュバーンは数年かけて改善し、2029年にプラス転換。
• 重要なのは「生産レートの改善と定時納入」に依存し、前提が変われば影響も変わる。

評価（読み取り）

• ⚠️ 会社は“どれくらいで消えるか”を明確に区切っていない。considerationsが長期化する示唆が強い。

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2) 「FCF B」の妥当性と上振れ余地（John Godyn）

Q（要旨）：$10B FCFは前からの数字だが、今見ても妥当？ むしろそれ以上になり得るのでは？
A（要旨：CFO Malave）

• まずは$10Bに到達するのが最優先。
• $10Bは**「非常に達成可能（very attainable）」**で、繰り返し同じ前提（認証、BCAレート上げ、BDSの安定、BGSの継続）を満たせば到達できる。
• $10B超の潜在力はあり得るが、「まず10」。

評価

• ✅ マネジメントは$10B達成に強い自信を示す。
• ⚠️ ただし前提条件（認証・供給網・BDS損失再発なし）が重い。

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3) 737（47→52）/787（10→12/14）レートのボトルネックとSpirit対策（Doug Harned）

Q（要旨）：レート引き上げでどこが最難関？ 2018年の52機でSpiritが問題を起こしたが再発防止は？
A（要旨：CEO Ortberg）

• 737：38→42は順調、11–12月（休暇月）でもKPI良好。
• 42→47は当面サプライチェーン問題は大きくない（在庫が厚い）。
• 47→52が難所：在庫正常化が進むため、供給網の性能が問われる。
• Spirit：能力増強投資が必要。買収は「自社でレート上げをガイドできる」ことが狙い。
  • Spiritがディストレスのままならリスクが高かった、という認識。
• 787：月産8の安定化→10へ。供給制約は大きくないが、座席問題は納入制約として残る。
• 設備投資：737はEverettの新ライン、787はCharlestonの増強に投資済み/進行中。

評価

• ✅ 42→47は見通し良好。
• ⚠️ 47→52を“供給網のハーモニー”に依存と明言。Spiritを内部化したから解決、とは言っていない。

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4) BCAマージンとSpiritの長期影響（Sheila Kahyaoglu）

Q（要旨）：737/787のキャッシュマージンはどの程度/どれくらい改善？ Spirit逆風や価格改定の寄与は？
A（要旨：CFO Malave）

• 現状、737/787のキャッシュマージンは抑圧されている。
• バックログ前提では、時間とともに改善し、議論しているFCF水準を支える。
• Spiritは2026年にFCFで▲$1Bの逆風だが、長期的には
  • 生産性、シナジー、品質・納入の改善で良化し、長期FCF目線を大きくは変えない。
  • さらに価格（pricing）の押し上げも将来のマージンに寄与。

評価

• ⚠️ 具体的な“近未来のキャッシュマージン”は提示なし。改善は「時間と実行」に依存。

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5) 2026年の737/787納入ガイダンス（Peter Arment）

Q（要旨）：2026年のMAX/787納入と上期下期の流れは？
A（要旨：CFO Malave）

• 737：およそ500機
  • 2025は在庫から約55機納入。2026は繰越在庫がほぼなく、生産ロールアウトが増える。
  • ただし737-10を約30機ビルドするが、2026は納入しない（2027に認証後納入）。
• 787：およそ90〜100機（ロールアウト次第）
• BCA合計で**納入+約10%**を見込む。

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6) KC-46の“曲がり角”と国防増産需要（Seth Seifman）

Q（要旨）：KC-46がどう“turning the corner”するのか。PAC-3のマルチイヤーや投資は？
A（要旨：CEO Ortberg）

• KC-46損失は他のBDS案件を示唆するものではなく、当該プログラムの離散的要因。主因は767商用機側のコスト増。
• 2026年に19機納入するため、品質・エンジニアリング支援を高止まりさせる決断（今回の損失計上）。
• 空軍は次期タンカーをソース（単独）で進める決定。秋に価格提示の予定。
  • 既存契約は「悪い契約だった」。次は**“公平で儲かる”ように引き受け基準（underwriting）を厳格化**。
• F-47は契約前からリスク投資して勝った。
• PAC-3は既に設備投資を進めており、マルチイヤー化の議論中。追加CapExは大きくない見立て。
• 防衛で今後大きいCapExはF-47投資の仕上げ。

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7) そもそも「機体OEMは儲からない」問題（Ron Epstein）

Q（要旨）：事実上のデュオポリーなのに機体製造は儲からない。新型機で変えられるか？
A（要旨：CEO Ortberg）

• 根本はリスクの理解と管理、および契約の入り方。
• **コンカレンシー、価格付け、受け入れる損害（damages）**など改善余地。
• 既存構造（OEとアフターマーケットの分配）はすぐ変えにくいが、次の新型機で価値の取り方・提携の設計を見直す余地がある。

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8) 地政学（関税・欧州の地産地消調達）リスク（Robert Stallard）

Q（要旨）：関税リスク再燃、欧州のローカル調達シフトをどう見る？
A（要旨：CEO Ortberg）

• 「心配というより注視」。状況は日々変わる。
• 米政権は商用航空の重要性を理解し支持的。過去も難しい局面があったが最終的に悪くない着地。
• 中国向けは一時停止後に解消し、今年も昨年並みの中国向け納入数を見込む。
• 欧州向け納入も多く、交渉の行方を注視。

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9) “正常化までの差分”はBより上か下か（Noah Poponak）

Q（要旨）：正常化へ向けた各要素の合計は$7Bより大きい/小さい？ 2026年のBCAキャッシュは？
A（要旨：CFO Malave）

• 合計感は概ね$6B〜$7Bのレンジ。
• ただし余剰在庫の圧縮が緩衝材になる。
• DOJ支払いは2026の一過性で、減っていく類ではない。
• BCAキャッシュのより詳細は、必要になれば/可視化できれば追加で示す（この場では踏み込まず）。

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10) CFOのBDSレビューは“EAC深掘り”なのか（Gavin Parsons）

Q（要旨）：BDSの中身を見られるようになったが、どこまで掘っている？
A（要旨：CFO Malave）

• 「通常プロセスを迂回するEAC深掘り」ではない。
• 戦略・オペレーション・財務の3面でプログラムを俯瞰レビュー：能力の妥当性、顧客要求との整合、EV（出来高）指標、EACの前提/リスク/機会など。
• 何か出ればフォローするが、基本は通常のレビュー運用に接続していく。

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総括

ポジティブ（✅）

• ✅ 商用機納入600機（2018年以来最多）と、受注1,173機／バックログ$567Bは「需要面の強さ」を疑いようがない。
• ✅ **737の生産安定化（月産42）**と、納期の定時性改善（前年比3倍改善）は、現場の改善が“数字として”出始めている。
• ✅ BGSが調整後でも成長+高マージン（売上+6%、マージン18.6%）で、グループの利益体質を下支えしている。
• ✅ 防衛は受注とバックログが強い（$85B）。F-47の勝利は象徴的。

ネガティブ/リスク（❌⚠️）

• ❌ 利益の質が極端に悪い：4QのコアEPS $9.92が、売却益 $11.83を含む時点で“本業が稼いだ姿”ではない。通期も同様で、売却益がなければ説明が難しい。
• ⚠️ BCAがマージン▲5.6%。しかもSpirit買収影響で**▲1.5pt**という具体的な下押しが既に顕在化。
  • 会社は「長期的に材料ではない」と言うが、統合の難易度は高く、47→52の難所でSpiritがボトルネック化するリスクを自ら認めているに等しい。
• ⚠️ KC-46で▲$565Mの追加損失。経営は「将来納入のための投資的な支援」と説明するが、これは裏返せば
  • 「納入を守るために損失を追加で飲む」状態が続いている、ということ。
  • さらに“次期タンカーを秋に再価格”と言うが、過去10年の失敗契約の再発防止が口約束でしかない。
• ⚠️ 777Xは“2027納入維持”と言い切った直後に、エンジン耐久性問題が出ている。
  • 「影響しない」と言うのは希望的観測に見える。根因・是正が確定していない段階で納入影響ゼロを断言するのは危うい。
  • しかもキャッシュ面では、PDPの構造上 2026のネットバーン増、プラス転換は2029。時間がかかり過ぎる。
• ⚠️ FCFガイダンスが+$1B〜+$3Bと低いうえ、上期はキャッシュ使用、下期で挽回という“いつもの形”。
  • 会社は「調整後ならhigh single digits」と言うが、調整項目の多くは過去の失策のツケであり、投資家から見れば“除外してよい性質”ではない。
• ⚠️ 顧客補償（considerations）が長引くことをCFOが明確に示唆。これは「納期遅延の傷」がまだ深いことの証拠で、将来キャッシュを長く蝕む。

株価

• ✅ 上振れ材料：
  • 737が42→47へスムーズ、787が8→10へ進み、納入とFCFが下期に見えて改善するなら、回復期待で評価は上がりやすい。
  • 防衛バックログとF-47は中期の安心材料。
• ❌ 下振れ材料：
  • 777X（耐久性問題→認証/納入遅延）、KC-46の追加損失、47→52での供給網（Spirit含む）詰まりのいずれかが顕在化すると、FCFストーリーが即崩れる。
  • とくに本決算は売却益の“見かけEPS”が大きく、次の局面で本業の稼ぐ力が露骨に問われる。

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